京東還是劉強(qiáng)東的京東嗎？

　在完成7億美元的第四輪融資后，京東商城的融資累計(jì)已經(jīng)達(dá)到140億元人民幣，有關(guān)劉強(qiáng)東(微博)是否會(huì)失去京東商城控制權(quán)的擔(dān)憂進(jìn)一步上升，就我個(gè)人的看法，這種擔(dān)憂至少在2013年仍然會(huì)是多余的。

　　據(jù)我的粗略估算，劉強(qiáng)東目前可能仍然持有20%以上的京東商城股份，仍然為最大單一股東，仍然持有董事會(huì)半數(shù)以上席位。

　　事實(shí)上，估算劉強(qiáng)東的真實(shí)股份是一件困難的事情。為了將問題簡單化，我們可以假定兩種最極端的情況：2010年以后的兩輪融資沒有增發(fā)股份，只涉及到原有股東的轉(zhuǎn)讓；2010年以后的兩輪融資不涉及原有股東轉(zhuǎn)讓，全部采取增發(fā)股份的方式。

　　在計(jì)算之前，我還選擇2011年初作為一個(gè)可以確定的起點(diǎn)：當(dāng)時(shí)在接受我的采訪時(shí)（相關(guān)采訪見《劉強(qiáng)東：下一個(gè)馬云(微博)？》），劉強(qiáng)東透露他和管理層仍然持有公司約50%的股份，而他個(gè)人持股約為1/3，在董事會(huì)9個(gè)席位中，他一個(gè)人持有5個(gè)。

　　他當(dāng)時(shí)對(duì)股份和控制權(quán)的態(tài)度是：必須保持對(duì)董事會(huì)和公司的絕對(duì)控制，否則寧愿將公司賣掉。按照這個(gè)邏輯，即便是在第一種情況下，他也不會(huì)轉(zhuǎn)讓股份，在有多種可選的方式時(shí)，他一定會(huì)傾向于不稀釋他和管理層股份的方案。

　　截至2011年初，京東商城一共完成了今日資本等領(lǐng)投的前兩輪融資，金額為3,100萬美元，以及2010年先后分兩次從老虎基金得到1.5億美元，但這筆融資是后來公布的總計(jì)15億美元的第三輪融資的一部分。

　　按照公開信息推測(cè)，15億美元的第三輪融資估值介于50億～100億美元之間，7億美元的第四輪融資估值在73億～110億美元之間。

　　在第一種情況（即不增發(fā)）下：劉強(qiáng)東和管理的持股比例保持不變，董事會(huì)結(jié)構(gòu)不變。

　　截至2011年初，今日資本等前兩輪投資者和老虎基金一共持有約50%的股份，比照第三輪融資的估值，老虎基金這部分投資獲得股份介于1.5～3%之間，前兩輪投資人共持有47%～48.5%的股份，按當(dāng)時(shí)50億～100億美元的估值，價(jià)值介于23.5億～48.5億美元，以3,100萬美元的初始投資計(jì)算，回報(bào)率達(dá)到75～155倍！

　　因此，前兩輪投資人完全有動(dòng)機(jī)套現(xiàn)部分股份，即便第三輪和第四輪投資人全部從他們手中購買股份，也綽綽有余，后兩輪融資所占股份介于21%～40%之間。而在這種情況下，劉強(qiáng)東和管理層的股份不會(huì)被稀釋，董事會(huì)席位結(jié)構(gòu)也不用發(fā)生變化。

　　在全部采取增發(fā)的情況下：劉強(qiáng)東持股仍然超過20%。

　　在第三輪融資完成時(shí)，管理層的持股介于37～43%，劉強(qiáng)東的持股介于24～29%；在完成第四輪融資時(shí)，管理層的持股介于33～40%，劉強(qiáng)東介于22～27%。

　　從絕對(duì)持股量上看，劉強(qiáng)東和管理層已經(jīng)失去公司的控股權(quán)，但在那次接受我采訪時(shí)，劉強(qiáng)東曾表示他對(duì)董事會(huì)的控制比對(duì)股份的多少更看重，那么，在完全增發(fā)的情況下，在完成三四輪融資后，董事會(huì)席位可能由2011年初的9席（劉強(qiáng)東5席，老虎基金1席，前兩輪投資人3席），增加到12席（DST、安大略教師退休基金和沙特王國控股公司各1席）。

　　這顯然不符合劉強(qiáng)東的“控制董事會(huì)”底線，最可能的情況是，前兩輪投資人將持有的3個(gè)席位中的一個(gè)或兩個(gè)轉(zhuǎn)給劉強(qiáng)東控制，這讓他仍然持有半數(shù)甚至多數(shù)的董事會(huì)席位，而對(duì)于早期投資人而言，幫助劉強(qiáng)東掌握公司可能對(duì)其更有利。此外，還有可能對(duì)各個(gè)董事會(huì)席位的投票權(quán)做出限定，來確保劉強(qiáng)東的控制。

　　但另外一種可能性也非常大，即早期股東仍然持有兩個(gè)席位，劉強(qiáng)東持有6個(gè) 席位，早期的兩個(gè)主要股東便掌握了關(guān)鍵的決定權(quán)，就像當(dāng)初在阿里巴巴的董事會(huì)席位中，馬云需要至少爭取到楊致遠(yuǎn)或?qū)O正義手中的一票一樣，這對(duì)所有投資人而言，也是一個(gè)安全閥門，而在大多數(shù)情況下，劉強(qiáng)東也只需爭取一個(gè)股東同意就可以繼續(xù)享有決策權(quán)，也算一個(gè)可以接受的“控制董事會(huì)”底線的變種，雖然相比之前已經(jīng)受到一些限制。

　　又或者，原有股東仍然持有3個(gè)席位，劉強(qiáng)東仍然為5個(gè)席位，這就意味著，劉強(qiáng)東必須爭取兩個(gè)外部股東，或者早期股東中占主要股份的那個(gè)的支持，才能確保自己的決策權(quán)。不過，考慮到早期股東套現(xiàn)部分股份的可能性非常大，因此他們至少失去一個(gè)董事會(huì)席位的猜測(cè)是非常有可能的，在失去一個(gè)席位的情況下，總席位變?yōu)?1，劉強(qiáng)東為5個(gè)，又變?yōu)橹恍锠幦∫黄蓖獠恐С值那闆r，這和前面劉強(qiáng)東擁有半數(shù)席位的效果是一樣的。

　　考慮到在進(jìn)行第三輪和第四輪融資時(shí)，京東商城管理層仍然擁有較高的股份比例，而且這些投資并非一次到位，而是從2010年一直延續(xù)到今，因此雖然絕對(duì)金額巨大，超過20億美元，但老虎基金、DST、安大略教師退休基金和沙特王國控股公司這些機(jī)構(gòu)無法將談判籌碼一次發(fā)揮，再說它們中的大多數(shù)都很少以控制被投公司、甚至介入管理為偏好，所以，做出對(duì)劉強(qiáng)東的控制權(quán)有利的選擇，是非常有可能的。

　　再說，對(duì)于京東商城這樣一家?guī)в袊?yán)格的劉強(qiáng)東色彩的公司而言，確保劉強(qiáng)東在一種相對(duì)受監(jiān)控的狀態(tài)下行駛公司控制權(quán)，對(duì)公司更有利，至少在當(dāng)前時(shí)期是如此，這也是投資人的利益所在。